行業(yè)動(dòng)態(tài)

滬深交易所近期發(fā)布《關(guān)于優(yōu)化公開(kāi)募集基礎設施證券投資基金（REITs）發(fā)行交易機制有關(guān)工作安排的通知》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)《通知》），進(jìn)一步優(yōu)化和明確了基礎設施REITs的發(fā)售定價(jià)、詢(xún)價(jià)認購、二級市場(chǎng)交易、資產(chǎn)評估和配套支持政策等事項，提振投資者信心。

業(yè)內人士表示，《通知》的出臺是對“盤(pán)活存量資產(chǎn)、擴大有效投資”等相關(guān)政策的實(shí)踐。在優(yōu)化完善存量資產(chǎn)盤(pán)活方式，特別是在推動(dòng)基礎設施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（REITs）健康發(fā)展方面具有積極的政策保障意義，既有利于督促行業(yè)內部自律，促進(jìn)市場(chǎng)健康發(fā)展；又有利于投資者信心的穩定。

確保評估結果審慎合理

資產(chǎn)評估是基礎設施REITs設立、發(fā)行相關(guān)事項的重要環(huán)節之一，是原始權益人、基金管理人、投資者等在內的各參與方有效識別底層資產(chǎn)價(jià)值的重要參考。

“《通知》中的相關(guān)要求是對評估工作信息披露的進(jìn)一步深化，輔助投資者等市場(chǎng)參與者充分了解底層資產(chǎn)的商業(yè)運營(yíng)邏輯以及在運營(yíng)過(guò)程中可能面臨的風(fēng)險。資產(chǎn)評估行為方面的具體要求強化了原始權益人、基金管理人和財務(wù)顧問(wèn)的相應職責，有利于評估機構開(kāi)展工作，確保評估結果審慎合理，也進(jìn)一步提高了制度化規范化的透明度?！北本┨旖∨d業(yè)資產(chǎn)評估有限公司部門(mén)經(jīng)理洪若宇表示。

在他看來(lái)，評估結果不僅是一個(gè)簡(jiǎn)單的數字結論，更應該是有效幫助市場(chǎng)參與者識別影響底層資產(chǎn)價(jià)值的關(guān)鍵因素。底層資產(chǎn)的價(jià)值問(wèn)題是監管審核的重點(diǎn)關(guān)注問(wèn)題，對核心參數的說(shuō)明、壓力測試、參與方職責等的確定，有利于合理確定評估結果，為投資者提供更客觀(guān)的價(jià)值參考依據。

在具體內容上，《通知》對評估機構的具體要求可分為三個(gè)層面。其中規定，在充分考慮市場(chǎng)環(huán)境和底層資產(chǎn)特征基礎上，合理設置評估參數，審慎確定評估結果。

對此，戴德梁行華南區估價(jià)及顧問(wèn)服務(wù)部董事、華南區資產(chǎn)證券化負責人屈漢認為，中國公募REITs（C-REITs）目前使用的評估方法為現金流折現法，主要參數為凈現金流及折現率。從2019年首批發(fā)行項目至今，國際貿易的不利影響、經(jīng)濟放緩以及3年疫情因素的疊加，使投資性物業(yè)面臨前所未有的挑戰。運營(yíng)核心參數租金遞增率、項目出租率均面臨市場(chǎng)階段性調整的壓力。運營(yíng)的不確定性，決定了投資人對定價(jià)核心參數折現率的要求有了更高預期。監管對于核心參數選取建議的審慎態(tài)度，也反映了投資性物業(yè)的市場(chǎng)真實(shí)現狀。

同時(shí)，《通知》要求，評估機構應當對評估參數的選取進(jìn)行獨立判斷，不得完全依賴(lài)第三方意見(jiàn)。

屈漢分析稱(chēng)，基礎資產(chǎn)定價(jià)現金流的依據主要有兩個(gè)維度。一方面，為項目既往運營(yíng)的底層數據以及企業(yè)運營(yíng)方對項目的經(jīng)營(yíng)預測；另一方面，為估價(jià)師根據市場(chǎng)情況、項目主體運營(yíng)能力獨立的判斷。不能過(guò)度依賴(lài)原始權益人提供的基礎數據，更要對提供運營(yíng)數據的真實(shí)性、合理性進(jìn)行客觀(guān)判斷和識別。

此外，《通知》提出，應充分說(shuō)明關(guān)鍵核心指標的預測依據及合理性，并對不利情形進(jìn)行壓力測試。

“該條款與資本市場(chǎng)上市企業(yè)減值測試類(lèi)似?！鼻鼭h說(shuō)，針對投資性物業(yè)的壓力測試，理解為對因市場(chǎng)變動(dòng)影響項目現金流的主要因素做敏感性分析，包括項目外部市場(chǎng)因素及項目自身運營(yíng)因素兩方面，如市場(chǎng)變化的不確定性增加投資人對回報率的要求，市場(chǎng)格局（競品推出、租戶(hù)租賃喜好的變化等）的變化對項目既有運營(yíng)的沖擊，主力租戶(hù)所在行業(yè)是否受到經(jīng)濟下行的影響，集中到期租約租戶(hù)續約率，項目升級改造對其運營(yíng)的影響等。對諸多可能影響項目運營(yíng)的因素須進(jìn)行壓力測試，壓力測試分析的具體方向及因素仍須待相關(guān)指引細則的出臺。

公募REITs市場(chǎng)逐漸邁向成熟

公募REITs自運行以來(lái)，配套制度逐步完善，市場(chǎng)慢慢趨于成熟。

據了解，在房地產(chǎn)資本市場(chǎng)，尤其是香港、新加坡房地產(chǎn)資本市場(chǎng)，戴德梁行積累了多年的服務(wù)經(jīng)驗。

屈漢介紹，通過(guò)參與眾多項目申報工作，相關(guān)人員會(huì )及時(shí)了解監管對于公募REITs評估工作的相關(guān)政策及具體細則，并在具體項目服務(wù)中嚴格貫徹執行。在項目服務(wù)中，積極與財務(wù)顧問(wèn)、基金管理人、原始權益人、各服務(wù)中介等多方充分溝通，信息共享，充分全面了解基礎資產(chǎn)的運營(yíng)特征，力求準確、客觀(guān)地反映基礎資產(chǎn)的公允價(jià)值。

“作為活躍參與中國內地公募REITs的中介機構，也會(huì )動(dòng)態(tài)地將行業(yè)風(fēng)向、資產(chǎn)表現、市場(chǎng)熱點(diǎn)等信息及時(shí)傳達給公眾，希望參與公募REITs的各方能多維度地了解行業(yè)發(fā)展，并能為行業(yè)健康、穩健的發(fā)展提供自己的專(zhuān)業(yè)觀(guān)點(diǎn)?！鼻鼭h表示，例如，自2016年以來(lái)，聯(lián)合中國房地產(chǎn)業(yè)協(xié)會(huì )每年發(fā)布《亞洲房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）研究報告》，到今年已發(fā)行7期。自2019年以來(lái)，聯(lián)合北大光華中國REITs研究中心、中聯(lián)基金，由中國REITSs論壇出版的《亞洲房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）研究報告》已發(fā)行3期。

“還會(huì )積極參與各類(lèi)行業(yè)論壇，向公眾市場(chǎng)傳達公募REITs的定價(jià)原理、核心參數的選取依據，以及各類(lèi)項目的市場(chǎng)表現?！鼻鼭h表示，不僅要配合項目的初次發(fā)行，更力求在項目存續期內對廣大投資人負責，真實(shí)、客觀(guān)地反映底層資產(chǎn)公允價(jià)值。

同樣，從2021年首批產(chǎn)品上市以來(lái)，天健興業(yè)持續關(guān)注著(zhù)已上市產(chǎn)品的后續市場(chǎng)表現。洪若宇介紹說(shuō)：“對于上市階段的資產(chǎn)評估工作，公司持續收集不同類(lèi)別底層資產(chǎn)核心參數變化，如折現率、收入增長(cháng)率等參數，為未來(lái)預見(jiàn)同類(lèi)資產(chǎn)類(lèi)似業(yè)務(wù)時(shí)的參數分析不斷進(jìn)行數據積累。對于上市后的產(chǎn)品，也持續關(guān)注后續各產(chǎn)品年報資產(chǎn)估值情況，結合分紅情況、運營(yíng)期各年資產(chǎn)評估報告等信息持續跟蹤各類(lèi)底層資產(chǎn)的持續表現以及變動(dòng)差異，持續關(guān)注各類(lèi)底層資產(chǎn)內在價(jià)值與二級市場(chǎng)價(jià)值變動(dòng)的情況?！?/span>

值得注意的是，雖然公募REITs產(chǎn)品本身具有高比例分紅的特點(diǎn)，應具備較好的投資價(jià)值。但WIND資訊數據顯示，從已上市的28只產(chǎn)品分紅運行情況，剔除4只上市運行時(shí)間短、尚未分紅的產(chǎn)品外，剩余24只產(chǎn)品以歷史累計分紅、發(fā)行價(jià)、上市年限計算年化收益率，年化收益率在3%以下的有5只、3%—7%的有14只、7%以上的有5只，24只產(chǎn)品中最低的1.4%，最高的10.23%。

來(lái)源：《中國會(huì )計報》2023年10月13日8版